志賀直哉の小説に「清兵衛と瓢箪」というのがあります。
清兵衛という瓢箪好きの12歳の小学生が、10銭で手に入れた形の良い瓢箪を丹精して磨きあげる。学校へ持ちこんで磨いているところを先生に見つかって、瓢箪を取り上げられる（もちろんただで！）。先生は瓢箪を小使いの老人へ呉れてやる（やはりただで！）。老人は、それを骨董屋に50円で売る。骨董屋は、それを、金持ちに、なんと600円の高値で売る。10銭が600円！骨董屋は、550円も儲けたのです。
志賀直哉には失礼なのですが、敢えて、文学的にではなく経済学的に論じるならば、6000倍という驚異的な騰貴率、あるいは価値の成長率があり得ることを、この小説は教えているのです。
では、この利潤源泉は何でしょうか。第一に、それは本源的価値の見極めです。この瓢箪、清兵衛が偶然に見つけて、「一見ごく普通な形」ながら、「彼には震いつきたいほどにいい」、と感じたものなのです。一見普通なものの中に、真の美的価値を発見する能力が、清兵衛にはあったのです。
また、一目見て、瓢箪の価値を値踏みした骨董屋の目利きもまた、見事といわざるを得ません。この場合、いうまでもなく、600円への騰貴に一番貢献したのは、骨董屋の目利きなのです。
第二の源泉は、素材から始めて丹精して完成品を作る過程にあります。清兵衛は「古瓢」には関心がなかった。「まだ口も切ってないような皮付き」を買っては、口を切り、種を出し、栓を作り、臭みを取り、酒を含ませては、丁寧に磨きに磨いたのです。この丹精が、目利きの見出した逸品の素材に加えられたとき、6000倍の利潤率が実現したのです。素材の目利きだけでは、充分ではないのです。
そして、第三の源泉は、骨董屋の抜群の取引能力でしょう。ほとんど瞬間的な情報の非対称性をつく、きわどいながらも、熟練者だけに可能な取引の技術です。投資の機会を捉える能力です。
具体的には、骨董屋は、これくらいの逸品ならば、金を惜しまない金持ちの愛好家のいるということ、その確信をもっているのでなければなりません。一方、売りにいった小使いの老人には、その情報がない。あれば、骨董屋など通さずに、そこに直接に売りにいくでしょう。そもそも、小使いの老人には、瓢箪の価値（および価格）の相場感がない。骨董屋にはそれがある。この小使いの老人と骨董屋の間にある、本質的な情報の格差、情報の非対称性が、骨董屋が叩出した550円の利潤の源泉なのです。
しかし、骨董屋の力は、情報力だけではありません。実は、情報力以上に大事なことは、小使いの老人から50円で瓢箪を買い取ることのできる資金力です。売るためには買わねばならない。取引を成功させるには大きな資本が要るのです。
さらには、度量、思い切りの良さも必要です。50円で買っても、いくらで売れるかは保証の限りではない。にもかかわらず、自分の価値判断を信じて、躊躇なく50円を払う。この度量が最終的に取引を成功に導いた鍵なのです。投資の成功には、常に、確信が必要なのです。
要は、この骨董屋の投資を見事な成功に導いたものは、価値判断力（目利き）、情報力、資金力、度量、この四要素の不可分の結合だったのです。
一代で財を成した歴史上の風雲児の人物像は、例外なく、こうした要素を兼ね備えていたのだと思います。
しかし、600円という価格は、骨董屋の能力だけで、生まれたものではありません。そもそもが、清兵衛の素材の目利き、および清兵衛の磨く努力と修練が作り出した、瓢箪の本源的価値が、基礎になければならないのです。つまり、600円という価格は、清兵衛が創出した、瓢箪そのものの価値と、骨董屋が創出した、機会を巧みに捉えた取引技術に基づく価値以上の価格、この二要素に分解できるのです。
価値のない瓢箪からは、さすがに利潤は生まれない。
どのような巧みな取引も、もしも、社会的に許容され、かつ利益を生むものだとしたら、それは、価値の上にしか成り立ち得ないのです。では、瓢箪の価値は、何が生み出したのか。それは、清兵衛が素材に投資した現金10銭と、彼が磨きに使用した若干の残り酒（原価はただ同然でしょう）と、彼が磨きに投入した労働のはずです。つまり、価値は、原価と労働で構成される。
ただし、清兵衛が付加した価値の全てを、磨きという単純な労働だけには、帰し得ないでしょう。労働の性格、磨きの技量が完全に清兵衛と同じであっても、形の悪い素材に加えられた労働は、明らかに価値を生まないだろうからです。原初における、形を見ぬいた清兵衛の目利きの貢献も、決して小さくはありません。
基本的に、原価に価値を付け加えるのは、人間の働きなのです。しかし、その働きを、労働という言葉で呼ぶのは、必ずしも、適切ではないようです。清兵衛の目利き的な、知的な、あるいは感性的な働きが、多くの場合、重要な役割を演じているのです。
さて、かくして、600円という瓢箪の価格は、10銭の素材と若干の残り酒で構成される原価、原価に清兵衛の目利きと磨きの働きが付け加えた価値、骨董屋の取引利潤の三つに分解されます。問題は、誰の目に明らかなように、600円の分配の不公正さ、利潤源泉と全く異なる分配のあり様なのです。
実は、市場原理というのは、市場の働きを通じて、分配の公正性を実現するものです。
実際に理屈通りに機能しているのかどうか、これが、現在の大問題であって、市場の機能の見直しが進行しているのですが、だからといって、市場の本来の社会的機能に対する信頼自体が、揺らいでいるわけではないでしょう。
ですから、もしも、この瓢箪取引が、公正な市場取引として行われていたならば、おそらくは、600円という価格ではなくて、より低く適切な価格となることで、瓢箪好きの金持ちも利益を得、生産者としての清兵衛にも、目利きの才能と磨きにかけた手間に見合う支払いがなされ、その分、骨董屋の利益は、適正水準にまで、低下したのだろうと思います。なお、市場の公正性（効率性といっても同じです）とは、価値と価格が一致する場合のことです。
しかし、注意しなければならないことは、第一に、市場の公正性は、市場関係者の努力によって、維持されるものであることです。この論点については、2009年10月29日のコラム「インデクス運用は、常識に照らして、まともな行為なのか」を、ご参照ください。
そして、第二に、価値と価格が常に一致しているという静態的理解は、正しくないことです。そうではなくて、価格は価値に一致する方向へ動くというふうに、動態的に理解すべきなのです。だから、例えば、この金持ち、瓢箪に飽きてヤフオクに出したとする。それなりの数の応札があって、100円で売れた。ということは、100円くらいが本来の価値で、600円から100円の適正価格へ、動態的調整が進んだ、ということになるわけです。
この動態的調整過程は、定義により、投資機会になります。
定義により、というのは、動態的調整のあり方の一つに、価値以下の価格が、価値通りの価格へ上昇する場合のあることを、当然に含むからです。ただし、このような投資の機会を論じると、多くの方は、理屈はそうだが、投資の機会を認識することは、一つの「タイミング」の判断になるのではないか、と思われるでしょう。
確かに、ある意味、「タイミング」の判断なのですが、それは、「そろそろ底だ」、みたいな感覚的なものではあり得ないのです。そこには、何らかの法則性がなくてはいけない。清兵衛の瓢箪の事例からも、少なくとも、二つの論点は、指摘できるでしょう。
第一は、骨董屋の資金力です。
骨董屋に物を売りに来る人は、何らかの理由で、当座の資金を求めている人でしょう。そういうときに潤沢な手元資金を持っている骨董屋は、相手の立場の弱さを利用して、十分に安く、つまり価値より下まで、買い叩くことができるということです。「キャッシュは王様」という格言は、こういう状況を指すのです。
第二は、文化価値の差に基づく交換利潤です。
清兵衛から瓢箪を取り上げた教師は、武士道などを口にするのが好きで、瓢箪のようなものを愛好すること自体に反発を感じていた。だから、この教師には、いかに美しく見事な瓢箪も、ただ汚らしいものにしか見えなかった。
清兵衛の育った土地は、瓢箪を愛好する風があったのですが、教師は他所の土地のものだったのです。600円の瓢箪価格は、いうまでもなく、瓢箪を愛好する層でのみ形成される価格であり、価値なのです。教師のいる世界では、あり得ない価値なのでした。
二つの異なる価値を持つ文化が接するとき、実は、大きな交換利潤が生じ得ることを、この例は示しているのです。この瓢箪のように、一方では無価値のものが、他方では、非常な高価になり得るからです。
では、二つの文化はいかにして出会うか。実は、清兵衛の瓢箪の場合は、二つの文化を仲介したのは、小使いの老人でした。小使いの老人にも、清兵衛の瓢箪の本当の価値はわからなかった。しかし、それを骨董屋に持っていけば、いくらかの金になることは知っていたのでした。こうした小使いの老人の働きを通じて、二つの価値観が統合されていく、その過程が投資の機会なのです。
一つの例で締めくくりましょう。日本の国債です。
日本の金融機関にとっては、リスクの全くない資産です。しかし、世界の一般の投資家にとっては、世界最大の借金王の発行する債券です。その価値認識のずれが裁定されるとき、国債価格は、当然、動きます。どう動くと考えるか。これが、投資の判断であって、この判断を抜きにした資産運用など、あり得ないということです。
以上
次回更新は、9/16（木）になります。
森本紀行(もりもとのりゆき)
HCアセットマネジメント株式会社 代表取締役社長
東京大学文学部哲学科卒業。ファンドマネジャーとして三井生命（現大樹生命）の年金資産運用業務を経験したのち、1990年1月ワイアット（現ウィリス・タワーズワトソン）に入社。日本初の事業として、企業年金基金等の機関投資家向け投資コンサルティング事業を立ち上げる。年金資産運用の自由化の中で、新しい投資のアイディアを次々に導入して、業容を拡大する。2002年11月、HCアセットマネジメントを設立、全世界の投資のタレントを発掘して運用委託するという、全く新しいタイプの資産運用事業を始める。